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每經評論員 杜恒峰

8 月 9 日收盤，新股 N 盟固利（SZ301487，股價49.60元，市值228.0億元）大漲1742.48%，盤中最大漲幅甚至達到了3699.8%；10日，盟固利以54%的跌幅開盤，盤中雖有回升，但收盤時仍下跌49.4%，相比發行價的漲幅也從17倍降至8.3倍。如此大的漲跌幅，顯然和基本面無關，一度上千倍的市盈率也談不上價值發現，這只是資金博弈的極端結果；打新中簽的投資者一手賺取數萬元，高位跟風接盤者損失巨大，這本就是股票市場風險的一部分。因此，盟固利的大漲大跌，不必歸咎于投資者不理性，也無需過多渲染其財富效應，理解其內在的機理比熱鬧的表象顯然更為重要。

從概率來看，打新股仍然是賺取高額回報不可多得的好辦法。筆者統計發現，2020年8月創業板實施注冊制以來，滬深兩市總計有1228只新股上市，其中首日收盤價相比發行價有正回報的有1101只，占比高達89.9%。值得注意的是，127只破發新股當中，跌幅最大的為36.04%，平均跌幅為13%，而上漲個股的平均漲幅為119.7%。

在2022和2023年，新股不敗神話被徹底打破，當年破發率分別為22.9%、18.5%，但新股“九勝一敗”“八勝二敗”的概率仍在，且勝的預期回報率數倍于潛在損失。當新股上市首日大漲成為普遍預期的時候，預期就會自動實現。那些新股沒中簽、有資金優勢、愿意承擔更大風險的投資者，他們基于這種大概率在二級市場追高也就不難理解了。

現有IPO規則也有利于上市首日股價走高。首先，在定價環節，線下投資者的報價決定了發行價，但線下報價者是機構或個別高凈值投資者，更多的個人投資者未參與報價，即部分需求未得到滿足；其次，在發行環節，投行需要包銷，新股發行不會失敗，同時部分項目中介機構還有跟投義務，這在壓實中介機構責任的同時，也隱含了一種“擔保”，極大地減少了打新的風險；第三，上市首日的流通盤通常都較小，少量資金也可能引發股價的劇烈波動，比如盟固利10日收盤總市值為228億元，但流通市值只有27億元；此外，IPO節奏放緩等偶然因素也對新股有較大影響，除了盟固利，9日和10日滬深兩市還有另外3只新股上市，其中兩只漲幅超過2倍，另一只也接近翻倍，表現遠好于2021年以來其他時段的新股。

盡管新股股價的劇烈波動有其客觀成因，但對整個資本市場來說，這仍然是一種資源的損失，比如大量資金涌入新股，炒作結束后又迅速離場，這可能分流存量老股的流動性，不利于其價值體現；首日的炒作嚴重透支未來增長空間，此后一路走低的股價對上市公司也有巨大壓力，分散企業管理者的注意力。要減少這種效率上的損失，注冊制市場化的改革方向仍潛力巨大，比如在定價上，價高者得應當得到更加充分的體現，讓買賣雙方充分博弈；跟投制度可以適當放松，讓投行可以更為專注地提供中介服務，而不用分心于上市后的股價走勢，若擔心投資者不成熟的問題，可以對打新設置新的適當性要求，比如投資年限；在首日新股供應上，風投機構手中的老股可以基于特定規則增大供應，以平衡市場供需；另外，IPO發行節奏上，應當給予市場更明確的預期。

在盟固利之前，上市首日盤中就達成“10倍股”的新股有6只，相較首日最高價，目前這些股票跌幅最小的也有40%，最大者跌幅更是超過90%。風物長宜放眼量，股價跟隨企業價值增長才是有機的增長、可持續的增長，更有效的IPO定價能夠讓更多的投資者共同分享上市公司的增長，這值得相關方思考。